Los números se desprenden de un reciente informe de la Oficina de Presupuesto del Congreso (OPC). El estudio reflejó que a fines de 2023 el stock de deuda pagadera en pesos totalizaba $83,9 billones, pero al cierre del año pasado alcanzó los $216 billones, lo que implicó una suba anual del 157,5%.
El aumento se concretó a pesar de que el shock de ajuste fiscal implementado por Luis Caputo y el superávit primario conseguido restaron una vía de presión a las necesidades de financiamiento. Así, el crecimiento fue consecuencia de varios factores.
¿Por qué creció la deuda en pesos?
En primer lugar, la OPC señaló que el año pasado hubo colocaciones netas de deuda en pesos por casi $24 billones: se emitieron títulos por $173,6 billones y hubo pagos de capital por $149,6 billones. Una de las principales explicaciones de ello fue el pasamanos de deuda desde el Banco Central hacia el Tesoro impulsado por el Gobierno: en ese proceso se arrastró a los bancos a migrar sus tenencias de pasivos remunerados del BCRA (para terminar con la emisión endógena que implicaban) a títulos emitidos por la Secretaría de Finanzas.
Otro factor fueron los ajustes de valuación de los instrumentos indexados. “El stock de la deuda pagadera en pesos se incrementó en $94,1 billones por la inflación acumulada del periodo, que actualiza la deuda que ajusta por CER, y por la evolución del tipo de cambio, que impacta en la deuda que contractualmente se encuentra denominada dólares, pero sus pagos son en pesos (bonos duales y bonos dólar linked)”, explicó el informe de la OPC.
Por último, impactó la capitalización de intereses de títulos como las Lecap, LEFI, Boncap y el PR17. Estos instrumentos, en lugar de pagarles a los tenedores un cupón, devengan intereses que al vencimiento pasan a integrar el capital adeudado. Por esta vía, el stock de pasivos del Tesoro en moneda local se incrementó en $14,1 billones durante el año pasado.
Lecap y resultado fiscal
Desde el segundo trimestre del año pasado, el Gobierno decidió realizar sus colocaciones de deuda a tasa fija a través de títulos que capitalizan intereses. Primero fue mediante las Lecap. Luego se sumaron los Boncap, que son similares a las Lecap pero con plazo de emisión superior a un año, y las LEFI, letras emitidas por el Tesoro pero que son intercambiadas entre el BCRA y los bancos como instrumento de regulación monetaria.
La elección de este tipo de títulos capitalizables no fue casual. Fue parte de la estrategia de Luis Caputo para mostrar un resultado fiscal financiero más favorable. Es que, al ser capitalizados, los intereses que devengan estos instrumentos son computados de manera distinta en las cuentas públicas (“por debajo de la línea”, como se dice en la jerga).
Como no se cuentan “por arriba de la línea”, estos intereses no son contemplados en el resultado financiero. Así, la Secretaría de Hacienda informó que 2024 cerró con un superávit financiero de $1,76 billones (0,3% del PBI). Si bien es un debate entre economistas la manera de contabilizar los intereses de las Lecap y otros instrumentos capitalizables, muchos especialistas consideran que deberían computarse y, por ende, el año pasado habría terminado con déficit financiero.
Con todo, la estrategia del equipo económico sigue su curso. Y se potenciará en la medida en que la tasa de interés se vuelva más nítidamente positiva en términos reales, es decir, que supere con claridad a la inflación. Por caso, en la última licitación de Finanzas, el Tesoro convalidó tasas efectivas mensuales del 2,05% en un Boncap a enero de 2027, cuando el propio Gobierno aspira a que el IPC perfore el 2% en los próximos meses.
Además, en su afán por reforzar su incentivo al “carry trade” (o bicicleta financiera) para sostener su esquema de apreciación cambiaria, el BCRA se encargó de ensanchar las ganancias en moneda dura que ofrece la tasa en pesos: la reducción a la mitad del ritmo de devaluación y la mucho más acotada baja de rendimiento de las LEFI elevó el retorno en dólares del 0,66% efectivo mensual en enero al 1,4% en febrero.
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